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Sur les marchés au 1er trimestre 2022

Après une année 2021 exceptionnelle, le premier trimestre 2022 a été difficile pour les marchés. Les inquiétudes concernant les implications économiques de l’invasion russe en Ukraine et la nécessité potentielle d’accélérer le rythme des hausses de taux d’intérêt pour lutter contre la hausse de l’inflation ont pesé sur les actions et les obligations.

La Russie est un important producteur d’énergie et de matières premières et l’escalade des tensions a poussé les prix de l’énergie et des matières premières à des niveaux extrêmes, exacerbant la flambée de l’inflation, la perturbation de la chaîne d’approvisionnement et le risque pour la croissance mondiale.

Les prix du pétrole Brent et du gaz naturel ont été très volatils. Ils ont grimpé début mars avant de retomber, le brent terminant le mois à 103 dollars le baril et les prix du gaz européen à 121 euros le mégawattheure, en hausse respectivement de 33 % et 55 % depuis le début de l’année.

Les actions des marchés développés ont récupéré une partie de leurs pertes pour terminer mars en hausse d’environ 3 %, mais étaient toujours en baisse de 5 % depuis le début de l’année. Les marchés émergents ont encore perdu 2 % en mars, les laissant en baisse de près de 7 % depuis le début de l’année. Une nouvelle série de résurgences Omicron en Chine a pesé sur les marchés chinois en plus des préoccupations géopolitiques plus larges.

Au cours du trimestre, les actions de valeur des marchés développés n’ont baissé que de 0,5 %, tandis que les actions de croissance ont chuté de près de 10 %. Cela s’explique en partie par le fait que les rendements des bons du Trésor à 10 ans ont atteint 2,4 %, contre seulement 1,5 % au début de l’année, après que la Réserve fédérale (la Fed) a procédé à sa première hausse de taux depuis 2018. L’indice Global Aggregate Bond Index a chuté de 6,2 % au cours du trimestre.

Les attentes d’un resserrement monétaire plus rapide aux États-Unis ont également contribué à une reprise du dollar, qui a terminé le trimestre en hausse d’environ 3 % face à la livre et à l’euro.

Politique monétaire

Le discours selon lequel l’inflation était transitoire a commencé à changer au début de l’année et, au cours du trimestre, les banques centrales sont devenues progressivement plus hawkish, entraînant une hausse des rendements obligataires. Le début de la guerre entre la Russie et l’Ukraine et le choc de l’offre de matières premières qui en résulte posent un dilemme aux banques centrales qui sont obligées de choisir entre tenter de maîtriser l’inflation ou soutenir la croissance.

Tout en reconnaissant les incertitudes liées à la situation géopolitique et ses implications économiques, les banques centrales ont jusqu’à présent laissé entendre qu’elles considéraient l’inflation comme le problème le plus urgent à résoudre, à moins que les perspectives de croissance ne se détériorent nettement.

L’inflation de la zone euro en février dernier a été révisée à la hausse à 5,9 % et l’inflation au Royaume-Uni s’est accélérée à 6,2 %. Aux États-Unis, l’inflation a atteint un sommet en 40 ans à 7,9 % et devrait rester élevée au cours des prochains trimestres.

La Banque centrale européenne a confirmé que la réduction progressive du programme d’achat d’urgence en cas de pandémie (PEPP) se terminera en juin et que le programme d’achat d’actifs (APP) prendra fin progressivement au cours du 3T22, mais avec la conditionnalité et la dépendance aux données habituelles. La présidente Christine Lagarde a laissé la porte ouverte à une première hausse des taux cette année qui pourrait intervenir « quelque temps » après la fin des achats d’actifs.

La Fed a relevé le taux cible de 0,25 %, comme prévu, indiquant clairement que de nouvelles hausses seront appropriées. Le membre votant médian s’attend maintenant à sept hausses cette année et à quatre l’année prochaine, signalant que les taux pourraient mettre fin à ce cycle de hausse plus haut que le taux neutre perçu par le comité de 2,4 %. Le comité prévoit de réduire la taille de son bilan désormais de 9000 milliards de dollars, qui pourrait être annoncé « lors d’une prochaine réunion ».

Après une première hausse en décembre, la Banque d’Angleterre a relevé son taux directeur de 0,25 % à deux reprises au premier trimestre, pour atteindre 0,75 %. Lors de la réunion de mars, la Banque a décrit les risques géopolitiques comme ayant accentué ses attentes antérieures de croissance faible et d’inflation élevée cette année. La Banque a ajouté que « la politique monétaire agira pour garantir que les anticipations d’inflation à long terme restent bien ancrées ».

La tendance à la normalisation des politiques a également été poursuivie par certaines banques centrales des marchés émergents, le Brésil, Taïwan, la Corée et Hong Kong ayant tous annoncé des hausses de taux.

Contrairement à ses pairs mondiaux, la Banque du Japon est restée en attente, maintenant sa position actuelle d’assouplissement et a souligné les inquiétudes concernant l’impact de la situation russo-ukrainienne sur la croissance plutôt que sur l’inflation, qui au Japon reste faible à environ 1 %.

Europe

L’Europe est un énorme importateur de pétrole et de gaz naturel en provenance de Russie, ce qui rend la région très vulnérable au conflit russo-ukrainien. Le risque d’un ralentissement économique important à la suite d’une période prolongée de prix élevés de l’énergie pourrait se matérialiser dans la région. Cependant, il pourrait également être atténué par l’épargne excédentaire élevée accumulée pendant les fermetures, des marchés du travail sains et des mesures de relance budgétaire.

La confiance des consommateurs a fortement baissé en mars, pénalisée par la flambée des prix. Cependant, les marchés du travail continuent de s’améliorer et les salaires augmentent. Les institutions européennes discutent du lancement d’un fonds pour l’énergie et la défense et d’une nouvelle émission d’obligations européennes, qui pourraient être essentielles pour amortir la forte hausse des coûts de l’énergie. Certains pays, comme l’Allemagne, la France et l’Italie, approuvent également des mesures visant à absorber une partie des factures énergétiques plus élevées des ménages.

Les enquêtes de conjoncture des indices des directeurs d’achat (PMI) de mars ont montré une forte résilience économique, l’indice composite flash de la zone euro restant confortablement en territoire positif à 54,5. La production industrielle est restée stable pour de nombreux membres européens, à l’exclusion de l’Italie qui a enregistré une baisse de 3,4 % en janvier, ce qui pourrait refléter à quel point les pénuries de composants et le choc énergétique commencent à nuire à l’activité manufacturière.

La Commission européenne a annoncé des plans ambitieux visant à réduire les importations de gaz russe de deux tiers avant la fin de l’année via plus de diversification, d’efficacité énergétique et en accélérant les investissements dans les centrales éoliennes et solaires. Malgré cette ambition, le sommet européen de mars à Versailles a souligné qu’il existe peu d’alternatives à court terme au gaz russe et que la réduction de la dépendance européenne vis-à-vis du gaz russe nécessite une stratégie à long terme.

Royaume-Uni

Le Royaume-Uni est moins dépendant des importations russes d’énergie mais est un gros consommateur de gaz et de pétrole et est donc exposé aux risques liés à la hausse persistante des prix de l’énergie. La chancelière a annoncé un paquet budgétaire d’environ 0,4 % du PIB, pour la période 2022/23, qui apportera un certain soutien aux revenus des ménages face à une forte compression du pouvoir d’achat due à des factures énergétiques plus élevées. Reste à savoir si cela suffira.

Le marché du travail britannique montre toujours des signes de resserrement avec une forte croissance de l’emploi en février. Le taux de chômage est tombé à 3,9 % et la croissance des salaires a été plus rapide que prévu.

L’enquête flash PMI auprès des entreprises a également été meilleure que prévu, la composante composite affichant une légère baisse à 59,7, ce qui indique que l’économie continue de croître à un bon rythme malgré les vents contraires de la hausse des prix de l’énergie. Cependant, la confiance des consommateurs a fortement chuté.

États-Unis

La confiance des consommateurs s’est détériorée au cours du dernier trimestre en réaction à la hausse des prix. Cependant, le marché du travail américain est resté robuste. Le rapport sur l’emploi de février est bien meilleur que prévu, la masse salariale non agricole totale dépassant confortablement les prévisions consensuelles. Le taux de chômage a chuté à 3,8 %, malgré une légère hausse du taux d’activité à 62,3 %. La croissance des salaires s’est établie à 5,1 % en glissement annuel.

Le Congrès a adopté un projet de loi de dépenses pour financer le gouvernement fédéral jusqu’en septembre qui, combiné à l’augmentation du plafond de la dette de 2500 milliards de dollars en décembre dernier, élimine le risque imminent d’une crise budgétaire.

Japon

Le Japon a introduit des subventions à l’essence qui devraient aider à soutenir la consommation des ménages pendant le choc des prix de l’énergie. Le secteur manufacturier continue de faire face à des contraintes d’approvisionnement en raison des fermetures d’usines induites par des virus et des pénuries persistantes de semi-conducteurs, en particulier dans certains domaines comme l’automobile.

Chine

Le premier trimestre 2022 a été difficile pour les marchés chinois. La principale préoccupation était liée à une nouvelle épidémie d’Omicron et aux fermetures ultérieures à Shenzhen, Shanghai et dans d’autres villes. Les fermetures d’usines de fabrication ont exacerbé les contraintes d’approvisionnement mondiales dans certains secteurs cruciaux.

Des mesures de relance économique plus convaincantes annoncées par les autorités chinoises lors de l’Assemblée populaire nationale, une amélioration significative de la croissance du crédit et la confirmation d’un objectif de croissance de 5,5 % pour 2022 ont redonné confiance aux marchés, soutenant un rebond des indices boursiers onshore et offshore au fin mars.

Russie

Des sanctions économiques et financières sévères ont été imposées à la Russie par les pays développés, notamment le retrait de certaines banques russes de SWIFT et l’imposition de restrictions sur les réserves internationales de la Banque centrale de Russie (CBR). La CBR a adopté des mesures extraordinaires, portant le taux directeur à 20 % et imposant des contrôles de capitaux pour limiter les sorties. Malgré cela, le rouble s’est effondré et la bourse a été fermée pendant deux semaines.

Ces sanctions sévères infligeront des dommages importants à l’économie russe, qui devrait entrer dans une profonde récession, malgré le fait que les exportations de pétrole et de gaz naturel se sont généralement poursuivies. En raison de sa forte dépendance au gaz russe, l’Europe a évité de mettre en place des sanctions susceptibles de mettre en péril les importations d’énergie et les paiements associés. Cependant, l’administration Biden, en raison de la modeste dépendance des États-Unis vis-à-vis de l’approvisionnement russe, a pu interdire les importations de pétrole en provenance de Russie.

Conclusion

L’issue de la guerre en Ukraine reste très incertaine. Une escalade des tensions pourrait continuer à exercer une pression à la hausse sur les prix de l’énergie et des matières premières, exacerbant l’inflation et les contraintes de la chaîne d’approvisionnement qui sont déjà apparues après la pandémie, et mettre en péril la croissance mondiale.

Cependant, les crises géopolitiques ont souvent eu un impact brutal mais relativement court sur les marchés et il est important d’éviter le risque de vente de panique et d’être éventuellement victime d’un faux-semblant. Une approche constructive potentielle consiste à rester diversifié et à identifier des thèmes d’investissement crédibles à long terme, en évitant les comportements émotionnels dictés par la peur. La décennie asiatique et les thèmes d’investissement ESG sont toujours intacts et pourraient offrir de plus grandes opportunités après la récente baisse des marchés.

La crise énergétique induite par cette guerre poussera de nombreux gouvernements à accélérer leurs plans de transition énergétique, créant une croissance significative chez les bénéficiaires évidents d’une telle transition mais aussi dans certains domaines moins évidents.

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